QSD VS OAS: ¿QUÉ MEDIDA DE MARGEN DEBERÍAN USAR LOS INVERSORES Y CUÁNDO?

En el mundo de la inversión en renta fija, comprender las diversas medidas del diferencial de rendimiento es esencial para evaluar la calidad de un bono o una cartera de bonos. Dos métricas comunes que suelen generar confusión entre los inversores son la Duración Cuasi-Spread (QSD) y el Diferencial Ajustado por Opciones (OAS). Si bien ambas sirven para estimar el valor relativo y el riesgo de los bonos, cada una incorpora diferentes supuestos y técnicas de modelización, especialmente al considerar las opciones integradas y la volatilidad de los tipos de interés.

Comencemos aclarando las definiciones:

• QSD es un diferencial teórico calculado para bonos con opciones integradas e intenta mostrar la sensibilidad del precio de un bono a las variaciones en los niveles del diferencial de crédito. Es particularmente útil para medir el riesgo crediticio en bonos con opción de compra o venta.
• OAS estandariza la medición del diferencial eliminando el valor de cualquier opción incorporada, comparando así los bonos en igualdad de condiciones. Refleja la prima de rendimiento sobre una curva de rendimiento de referencia, suponiendo la continuidad de los flujos de caja, ajustada por opcionalidad.

Ambas métricas ayudan a los inversores a evaluar el riesgo, pero no son intercambiables. La elección de una sobre la otra puede influir significativamente en la interpretación de la propuesta de valor de un bono y los riesgos relativos.

Comprensión de los componentes

Analicemos cómo se construye cada métrica:

• OAS se deriva típicamente de un árbol de tipos de interés binomial o simulaciones de Monte Carlo, integrando la volatilidad de los tipos de interés y diversas posibles trayectorias de los tipos de interés. Elimina el coste de opcionalidad implícito en los bonos con opción de compra o venta, lo que proporciona un diferencial ajustado al riesgo "limpio".
• QSD requiere una curva de diferencial de crédito y modela la sensibilidad del precio de un bono a los movimientos de dicha curva. Se utiliza para comprender cómo cambiaría el precio de un bono si se produce un cambio en las condiciones crediticias, manteniendo constantes los tipos de interés.

Por ejemplo, al evaluar un bono corporativo, el OAS le informará sobre el rendimiento adicional que obtendrá en comparación con los índices de referencia del Tesoro una vez eliminadas las opciones implícitas. Por otro lado, el QSD le indicará cuánto cambiaría el precio del bono si se modifican los diferenciales de crédito, un factor clave en los mercados crediticios volátiles.

¿Cuándo es útil cada diferencial?

Cada diferencial cumple funciones distintas:

• OAS es adecuado para comparaciones de valor relativo entre bonos de calidad crediticia similar, pero con diferentes estructuras. Funciona bien en un entorno crediticio estable, donde la principal preocupación es cómo las fluctuaciones de las tasas de interés y las opciones integradas afectan la valoración.
• QSD cobra fuerza cuando es fundamental comprender la exposición al riesgo crediticio, especialmente en momentos de estrés del mercado, caídas del crédito o al evaluar el impacto de eventos idiosincrásicos que pueden afectar los diferenciales de crédito más que las variaciones de las tasas.

A medida que los mercados de renta fija evolucionan y se basan más en datos, la distinción y el uso adecuado de métricas de diferenciales como QSD y OAS seguirán siendo cruciales en la construcción de carteras, la presupuestación de riesgos y la atribución del rendimiento.

Si bien tanto QSD como OAS buscan medir el riesgo de diferencial, sus campos de aplicación varían según las diferentes condiciones del mercado, los tipos de valores y los objetivos de inversión. Reconocer cuándo aplicar cada uno es crucial para obtener información precisa y tomar decisiones de inversión acertadas.

Utilice OAS para un análisis amplio del valor relativo

Al analizar una gama de valores de renta fija que pueden tener opcionalidad, como los bonos corporativos rescatables o los títulos respaldados por hipotecas (MBS), OAS se convierte en la medida de diferencial preferida. Ofrece a los inversores la posibilidad de:

• Comparar valores diferentes sobre una base común, controlando la opcionalidad incorporada en sus flujos de caja.
• Estandarizar los diferenciales entre bonos rescatables y no rescatables.
• Calcular la compensación por riesgo de crédito y liquidez, excluyendo el coste de las opciones.

Por ejemplo, al evaluar si un bono de servicios públicos rescatable ofrece un valor razonable frente a sus pares corporativos no rescatables, OAS permite a los inversores neutralizar el sesgo introducido por la característica de rescate.

Implementar QSD para la sensibilidad y la gestión de riesgos

QSD es más matizado y suele ser utilizado por inversores institucionales o gestores de bonos sofisticados interesados ​​en la modelización del riesgo de diferencial de crédito. Se destaca en aplicaciones como:

• Evaluación del riesgo de diferencial a nivel sectorial o de emisor en una cartera.
• Realización de análisis de escenarios para evaluar cómo una ampliación o un estrechamiento de los diferenciales de crédito podría afectar la cuenta de resultados o la duración de la cartera.
• Cuantificación de la duración marginal del diferencial, lo que ayuda a determinar el posicionamiento activo en estrategias con una alta duración del diferencial.

Considere una cartera de alto rendimiento durante una recesión macroeconómica. Utilizando la QSD, un gestor podría evaluar cómo una ampliación de 100 puntos básicos en los diferenciales en el segmento con calificación B alteraría el valor de la cartera, a pesar de que los tipos de interés se mantengan estables.

Superposición e integración

En la práctica, los equipos de renta fija suelen utilizar ambas medidas simultáneamente:

• OAS para filtrar bonos infravalorados en diferentes sectores y estructuras.
• QSD para posicionar las carteras según la exposición al riesgo de diferencial.

Al combinar ambas, los gestores de bonos mejoran su comprensión del valor absoluto y relativo, realizando inversiones mejor informadas y ajustadas al riesgo. Además, las normas regulatorias y de información sobre riesgos fomentan cada vez más el uso de métricas multidimensionales para evaluar la exposición a la renta fija de forma integral.

En última instancia, la decisión de favorecer la QSD o la OAS depende del enfoque de inversión, ya sea la pureza de la valoración o la sensibilidad al riesgo lo que predomina en el marco analítico.

Si bien tanto la Duración del Cuasi-Spread (QSD) como el Spread Ajustado por Opciones (OAS) ofrecen perspectivas únicas para los inversores en bonos, presentan sus propias ventajas y desventajas. Comprender esto puede ayudar a mejorar la interpretación de las métricas en el contexto más amplio del análisis de carteras y la gestión de riesgos.

Ventajas de OAS

OAS ha ganado una amplia aceptación en la industria, y con razón:

• Estandarización: OAS elimina las opciones integradas, lo que permite una comparación consistente entre diferentes bonos.
• Flexibilidad de escenarios: Puede utilizarse en simulaciones de tipos de interés para comprender cómo los cambios en la curva de rendimiento afectan al valor relativo.
• Transparencia: Común en todas las plataformas analíticas y más fácil de comunicar en las conversaciones sobre inversión.

Es una herramienta preferida para la comparación de bonos en modelos de construcción de carteras y marcos de atribución, especialmente en la evaluación comparativa del rendimiento o en estrategias de replicación de índices.

Desafíos de OAS

A pesar de su utilidad, OAS no está exento de Limitaciones:

• Dependencia del Modelo: Los cálculos de OAS se basan en gran medida en supuestos que involucran la volatilidad de las tasas de interés y los comportamientos esperados de prepago o de llamadas, que pueden ser inexactos si se modelan incorrectamente.
• Inexactitud Durante el Estrés Crediticio: Dado que excluye la volatilidad del diferencial de crédito en sus supuestos base, OAS puede subestimar o tergiversar el riesgo durante períodos en que las condiciones crediticias dominan los mercados.

Ventajas de QSD

QSD destaca en entornos sensibles al riesgo:

• Sensibilidad Crediticia: Incorpora directamente los movimientos del diferencial de crédito, lo que lo convierte en una medida más adecuada para escenarios de estrés o asignaciones de crédito.
• Gestión del Riesgo Marginal: Permite un análisis granular de la duración del diferencial en todos los sectores, emisores o valores.
• Personalizable: Beneficios Desde la adaptación a los objetivos específicos de los inversores hasta las condiciones de las pruebas de estrés.

Esto hace que la QSD sea muy valiosa en mandatos de crédito activos o al gestionar carteras con alta exposición a la volatilidad de los diferenciales de crédito.

Desventajas de la QSD

Sin embargo, la QSD tiene sus inconvenientes:

• Complejidad: Requiere una modelización a medida y, a menudo, no está disponible como estándar en las plataformas de inversión.
• Falta de un estándar universal: La interpretación puede variar en función de los supuestos de la modelización y los datos de entrada.
• Requiere supuestos sobre las curvas de crédito: Estas pueden ser inestables o estar sujetas a cambios rápidos, especialmente en sectores difíciles de valorar.

Cómo tomar la decisión correcta

La eficacia de cada métrica depende de su aplicación. Aquí tiene una guía simplificada:

• Utilice el OAS al comparar bonos según su valor relativo y al analizar estructuras donde la opcionalidad es una preocupación menor.
• Utilice el QSD cuando el riesgo crediticio sea prioritario y esté gestionando activamente la exposición a los diferenciales o navegando en entornos macroeconómicos volátiles.

Para obtener una visión completa, muchos departamentos institucionales optan por utilizar ambas medidas. El OAS ayuda a identificar el valor; el QSD ayuda a cuantificar el riesgo.

En esencia, en lugar de debatir entre QSD y OAS, el inversor experimentado se da cuenta de que se trata menos de elegir uno y más de elegir sabiamente entre ellos en función del contexto y el objetivo. Cuando se integran correctamente, se complementan, proporcionando una visión financiera más completa para una gestión sólida de la cartera de bonos.